Komentarz miesiąca  
Rynki akcji i rynki obligacji 
we wrześniu 2024

Banki centralne były we wrześniu istotnym wsparciem dla rynku akcji. Decyzja Europejskiego Banku Centralnego o kontynuacji obniżki stóp procentowych była zgodna z oczekiwaniami inwestorów. W Stanach Zjednoczonych Fed rozpoczął cykl luzowania polityki pieniężnej i była to pierwsza obniżka od czasów pandemii. Wydaje się, że połączenie spadku stóp procentowych wraz z publikacją lepszych od oczekiwań danych gospodarczych pozytywnie wpłynęło na nastroje inwestorów na rynku akcji. Indeks Citi Economic Surprise dla Stanów Zjednoczonych, obrazujący różnicę między oczekiwaniami ekonomistów, a rzeczywistymi danymi makroekonomicznymi, wzrósł we wrześniu. Oznacza to, że więcej opublikowanych danych gospodarczych zaskoczyło ekonomistów pozytywniej niż w poprzednich miesiącach.

Wzrost cen akcji napędziły także informacje z Chin, gdzie ogłoszono największy pakiet stymulacyjny od czasu pandemii, mający na celu pobudzenie gospodarki. Pakiet obejmuje m.in. obniżki stóp procentowych, obniżenie poziomu rezerwy obowiązkowej przez banki oraz wsparcie sektora nieruchomości. W efekcie silnie zwyżkowały ceny akcji na rynku chińskim. Wzrosty odnotowały również metale przemysłowe, w tym miedź.

 

Amerykański indeks S&P 500 wzrósł we wrześniu o 2,0%. W tym czasie technologiczny NASDAQ Composite zwyżkował o 2,7%. Wśród sektorów dobrze zachowały się spółki technologiczne oraz surowcowe. Gorzej zachowały się spółki paliwowe w związku ze spadkiem cen ropy oraz pogorszeniem marż rafineryjnych. Gorsze nastroje panowały na rynku europejskim, a indeks Stoxx Europe 600 zakończył miesiąc spadkiem o 0,4%. Największą dynamikę wzrostów odnotowały rynki wschodzące, a wyróżniał się rynek chiński, gdzie indeks MSCI China wzrósł o 23,1%.

Na krajowym rynku panowały słabsze nastroje, podobnie jak na europejskich rynkach. Indeks szerokiego rynku WIG spadł o 1,9%. Indeks WIG20, reprezentujący największe spółki, po uwzględnieniu wypłaconych dywidend zakończył miesiąc spadkiem o 2,0%. Nieznacznie lepiej zachowały się małe i średnie spółki. Ceny akcji średnich spółek – z indeksu mWIG40 – po uwzględnieniu dywidend spadły o 1,9%, a małych spółek – z indeksu sWIG80 – o 0,5%.

Na warszawskiej giełdzie został ogłoszony zamiar przeprowadzenia pierwszej oferty publicznej przez Grupę Żabka. Nie przeszkodziło to jednak w dobrym zachowaniu spółek z szeroko rozumianego sektora handlu detalicznego. Wyróżniały się również spółki surowcowe. Gorzej zachowały się spółki z sektora bankowego oraz producenci gier, którzy działają w coraz bardziej konkurencyjnym otoczeniu.

 

W kolejnych miesiącach może utrzymać się podwyższona zmienność cen akcji. Spadek stóp procentowych powinien wspierać wyceny na rynku akcji, jednak inwestorzy będą nadal skupiać uwagę na danych gospodarczych. W Polsce rynek pozostaje nadal relatywnie nisko wyceniony w stosunku do średnich historycznych przy perspektywie wzrostu nakładów inwestycyjnych m.in. z KPO oraz oczekiwanej poprawie realnego budżetu konsumentów w kolejnych kwartałach, co powinno wspierać wzrost gospodarczy, jednak inwestorzy w kolejnych miesiącach będą skupiać uwagę na danych gospodarczych w celu oceny kondycji globalnej gospodarki.

Dane napływające ze światowej gospodarki wskazywały na kontynuację procesu dezinflacji, po raz kolejny wzrosły ryzyka dla wzrostu gospodarczego, jednak nie na tyle by obawiać się recesji. Większość banków centralnych obniżała stopy procentowe, wskazując jednoznacznie, że proces ten będzie kontynuowany w nadchodzących miesiącach. We wrześniu wskaźniki gospodarcze USA prezentowały mieszany obraz. Indeks ISM dla przemysłu wzrósł nieznacznie, ale pozostał poniżej konsensusu rynkowego, z komponentami nowych zamówień i produkcji spadającymi do poziomu wskazującego na spadek produkcji w najbliższych miesiącach. Podobny obraz pokazują wskaźniki PMI z sektora wytwórczego.

Tradycyjnie w lepszej kondycji był sektor usług, który odnotował umiarkowany przyrost aktywności.

Wskaźniki rynku pracy również były znacząco słabsze niż przewidywania. Liczba nowych ofert pracy spadła, liczba miejsc pracy w sektorze pozarolniczym wzrosła w sierpniu o 142 tys., poniżej oczekiwań, z rewizjami w dół odczytów dla poprzednich miesięcy. Wprawdzie stopa bezrobocia nieznacznie spadła do 4,22%, a średnie godzinowe wynagrodzenia wzrosły o 0,4% miesiąc do miesiąca, nie zmienia to jednak znacząco pogorszonego obrazu rynku pracy w USA.

Odczyty inflacyjne opublikowane w sierpniu potwierdziły kontynuację trendu spadkowego inflacji. Wprawdzie główny wskaźnik CPI okazał się być nieznacznie wyższy niż oczekiwania ekonomistów, to jednak dynamika Core PCE (wskaźnik cen najbardziej istotny dla FED do oceny presji inflacyjnej w gospodarce) ponownie spadła.

Komitet Otwartego Rynku Federalnego (FOMC) zdecydował się obniżyć na wrześniowym posiedzeniu docelowy przedział dla stopy funduszy federalnych o 50 punktów bazowych (bp) do 4,75-5,00%. Decyzja ta była bardziej agresywna niż przewidywana obniżka o 25 bp. W oświadczeniu po posiedzeniu podkreślono zaangażowanie FOMC we wspieranie maksymalnego zatrudnienia obok realizacji celu inflacyjnego na poziomie 2%. Decyzja odzwierciedlała wyraźne przesunięcie uwagi polityki monetarnej z ryzyk inflacyjnych na ryzyka związane z zatrudnieniem, w czym oczywiście pomogło obserwowane w okresie ostatnich miesięcy osłabienie rynku pracy.

Podsumowanie prognoz ekonomicznych (SEP) pokazało, że członkowie FED oczekują dalszych, znaczących obniżek stóp, do 4,375% w grudniu 2024 roku, 3,375% w grudniu 2025 roku i 2,875% na koniec 2026 roku. Najnowsze prognozy wskazały również na wyższą, w porównaniu z poprzednimi, ścieżkę stopy bezrobocia i nieco niższą ścieżkę inflacji bazowej na lata 2024- 2026. Otoczenie gospodarcze oraz polityka FED wyraźnie sprzyjały rynkowi długu w USA. Rentowność dziesięcioletnich obligacji emitowanych przez rząd USA obniżyła się z 3,90% do 3,80%. Gospodarka strefy euro wykazuje oznaki stagnacji, szczególnie w Niemczech, które nadal borykają się z poważnymi wyzwaniami w sektorze produkcyjnym. Publikowane we wrześniu wskaźniki koniunktury wskazują na spadek produkcji i niskie poziomy zaufania przedsiębiorców. Nastąpił wyraźny spadek wskaźników koniunktury w sektorze usług, który do tej pory utrzymywał dynamikę wzrostu PKB w Europie powyżej zera. Wskaźnik PMI Sektora Usług we wrześniu obniżył się do 50,5, niebezpiecznie zbliżając się do poziomu oddzielającego wzrost gospodarczy od recesji.

 

Najnowsze dane wskazują, że dezinflacja w strefie euro postępuje, głównie dzięki znacznym spadkom cen energii, ale także dzięki stopniowemu obniżaniu presji inflacyjnej w sektorze usług. Uwagę zwraca dość gwałtowny spadek dynamiki wzrostu cen we Francji, do 1,5% z 2,2%, i Hiszpanii do 1,7% z 2,4%, w obu przypadkach znacząco poniżej wcześniejszych oczekiwań rynkowych. W całej strefie Euro inflacja CPI we wrześniu spadła do poziomu 1,8%, poniżej celu inflacyjnego ECB (2%). Bardziej istotna z punktu widzenia polityki monetarnej, inflacja bazowa obniżyła się do 2,7%. Obserwowany trend dezinflacyjny przełożył się na spadek 12-to miesięcznych oczekiwań inflacyjnych europejskich konsumentów, do poziomu 2,7%, co jest najniższym poziomem od września 2021 roku.

Pogorszona koniunktura gospodarcza oraz postępy w walce z inflacją znalazły odzwierciedlenie w działaniach Europejskiego Banku Centralnego (ECB). Na wrześniowym posiedzeniu obniżył on stopy o 0,25% do poziomu 3,5%, a komunikacja ze strony członków zarządu ECB okazała się być znacznie bardziej „gołębia” niż oczekiwania rynku. Prezes Christine Lagarde stwierdziła, że ostatnie dane sugerują bardziej pesymistyczny obraz zdrowia gospodarki strefy euro, co może otworzyć drogę do dalszych obniżek stóp procentowych. 

Zmianę w funkcji reakcji ECB najdobitniej podkreśla zmiana tonu wypowiedzi reprezentantki „jastrzębiego” skrzydła tej instytucji, Isabel Schnabel, która także wyraziła obawy dotyczące stagnacji gospodarczej i osłabienia rynku pracy.

 

Ekonomiści zrewidowali swoje prognozy dotyczące wzrostu gospodarczego i inflacji, przewidując wolniejszy wzrost gospodarczy i szybszą dezinflację. Oczekuje się, że ECB przyjmie bardziej agresywny harmonogram obniżek stóp procentowych, dążąc do osiągnięcia stopy depozytowej na poziomie 2,0% do połowy 2025 roku. Rentowność 10-letnich niemieckich obligacje rządowych w sierpniu obniżyła się z 2,30% do 2,10%.

Dane napływające we wrześniu ze strefy realnej polskiej gospodarki były na ogół słabsze niż oczekiwania i wskazują na lekkie wytracenie przez gospodarkę pozytywnego momentum obserwowanego w pierwszej połowie roku 2024 roku. W szczególności rozczarowała dynamika produkcji sprzedanej przemysłu, która ponownie spadła poniżej zera. Spadło zatrudnienie w sektorze przetwórczym. Słabsze też okazały się dane o sprzedaży detalicznej. Lepszy obraz malują wskaźniki przyszłej koniunktury, które powoli się poprawiają. Za utrzymaniem przyzwoitego wzrostu w nadchodzących miesiącach przemawia bardzo dobra sytuacja gospodarstw domowych, mierzona ciągle wysokim tempem przyrostu realnych wynagrodzeń oraz przyśpieszony napływ środków unijnych, z kolei ciążyć na gospodarce będzie ciągle słaba koniunktura na rynkach eksportowych. Bilans po wrześniu wskazuje na utrzymanie przyzwoitej dynamiki wzrostu PKB w kolejnych kwartałach, jednak nie na tyle szybkiego, by niepokoić NBP ponownym wzrostem popytowej presji inflacyjnej.

Inflacja we wrześniu przyśpieszyła do 4,9%, zgodnie z wcześniejszymi prognozami. Efekt wcześniejszych decyzji administracyjnych będzie ciągle podnosił dynamikę wzrostu cen do końca pierwszego kwartału przyszłego roku. Analiza danych krótkoterminowych, w szczególności na poziomie inflacji bazowej, wskazuje na kontynuację powolnego wygaszania presji inflacyjnej w gospodarce.

Oficjalny przekaz z Narodowego Banku Polskiego pozostaje restrykcyjny, jednak nieco słabsze bieżące wskaźniki gospodarcze, ale przede wszystkim rosnące oczekiwania na przyśpieszone cykle obniżek stóp procentowych w USA i Strefie Euro wpływają na ewolucyjną zmianę nastawienia poszczególnych członków RPP w kierunku bardziej „gołębim”. Scenariusz obniżek stóp procentowych na przełomie pierwszego i drugiego kwartału przyszłego roku staje się coraz bardziej prawdopodobny. Rentowność polskich dziesięcioletnich obligacji skarbowych w sierpniu obniżyła się z 5,40 % do 5,25%.

 

Perspektywy dla rynku obligacji pozostają dobre. Spadek inflacji w głównych gospodarkach na świecie postępuje, po raz kolejny pogorszyły się perspektywy globalnego wzrostu gospodarczego. Z rosnącym prawdopodobieństwem banki centralne będą kontynuowały cykle stosunkowo szybkich obniżek stóp procentowych. Coraz bliższa jest także perspektywa wznowienia cyklu redukcji stóp procentowych w Polsce.