Komentarz miesiąca  
Rynki akcji i rynki obligacji 
w styczniu 2022

Indeks MSCI World, przedstawiający zachowanie cen akcji notowanych w krajach rozwiniętych, spadł o 5,3%; MSCI Emerging Markets stracił 1,9%.

Najsilniej zniżkowały ceny akcji spółek technologicznych. Amerykański NASDAQ Composite zakończył miesiąc niżej o 9,0%, a niemiecki TecDAX – aż o 11,8%. Mocno spadł także amerykański indeks Russell 2000, w którego skład wchodzą akcje małych spółek – stracił 9,7%. Spółki inne niż technologiczne nie zostały tak silnie dotknięte styczniowymi zniżkami.

Głównym powodem spadków była perspektywa zaostrzenia polityki monetarnej w wielu miejscach, zwłaszcza w Stanach Zjednoczonych. Gwałtowny wzrost inflacji sprawił, że inwestorzy zaczęli oczekiwać, że banki centralne będą podnosiły stopy procentowe i zakończą programy skupu obligacji. Spółki, które dziś nie osiągają zysków, lecz rozwijają się szybko, stały się mniej atrakcyjne dla inwestorów. Z tego powodu spadki dotknęły przede wszystkim spółek wzrostowych, głównie zajmujących się technologiami.

Obawy związane z możliwą wojną na Ukrainie miały prawdopodobnie wyraźnie mniejszy wpływ na ceny akcji. Ukraina i Rosja nie są krajami, z których pochodzi istotna część zysków spółek w innych krajach. W normalnych warunkach wojna mogłaby ograniczyć dostęp do surowców, m.in. rosyjskiego gazu – ale rosyjski gaz i tak praktycznie nie płynął do Europy Zachodniej, więc wojna niewiele by zmieniła. Kryzys energetyczny spowodowany brakiem gazu w Europie, a także wysokimi cenami ropy i energii elektrycznej, zaczął się jeszcze w 2021 roku i styczeń nie przyniósł przełomu.

Wydaje się, że wysokie ceny surowców miały niewielki wpływ na rynki. Spółki przemysłowe, które mogłyby być dotknięte wyższymi kosztami, generalnie broniły się podnosząc ceny. Nastroje konsumentów – płacących więcej za paliwo, prąd, gaz i podstawowe artykuły – pogarszały się, lecz nie przekładało się to jeszcze na wyniki giełdowych spółek. Inwestorzy generalnie oczekiwali, że utrzyma się też dobra kondycja finansowa klientów banków – ceny akcji banków wręcz rosły w oczekiwaniu na wyższe stopy procentowe.

Warszawska giełda zachowywała się podobnie do rynków zachodnich. W indeksie WIG względnie duży udział mają banki, a mały – spółki technologiczne, dlatego wskaźnik spadł o 2,7% – czyli mniej niż indeksy zachodnie, np. amerykański S&P 500, który stracił 5,3%, czy europejski Stoxx 600, który zniżkował o 3,9%. Dobrze zachowywały się ceny akcji przedsiębiorstw produkujących surowce.

W styczniu akcje dużych, średnich i małych spółek zanotowały podobne spadki: WIG20 stracił 2,5%, mWIG40 zniżkował o 3,5%, a sWIG80 zakończył miesiąc niżej o 2,9%. Prawdopodobnie z polskiego rynku akcji odpływał zarówno polski, jak i zagraniczny kapitał

Spadki z ostatnich tygodni wydają się być powodowane przede wszystkim przez perspektywę podwyżek stóp procentowych. Wciąż względnie dobre zachowanie cen akcji spółek cyklicznych, wrażliwych na koniunkturę gospodarczą, może sugerować, że pierwszą obawą inwestorów jest koszt pieniądza, a nie możliwość recesji. Najbliższe miesiące mogą przynieść zmianę: po inflacji i podwyżkach stóp procentowych przyjść może spowolnienie gospodarcze lub nawet recesja. Jednak nawet jeśli najbliższe miesiące przyniosą dalsze zniżki, spadki cen akcji mogą stwarzać liczne okazji inwestycyjne

Początek roku był trudnym okresem dla obligacji. Zwrot w kształtowaniu polityki pieniężnej przez FOMC jest coraz bliżej, a oczekiwana przez rynek skala i tempo podwyżek stóp procentowych znacznie przewyższa sygnalizowaną w projekcji Komitetu. Na koniec stycznia rynek zakładał, że w marcu stopa funduszy federalnych pójdzie w górę o co najmniej 25 pb., (możliwy jest wzrost o 50 pb.). W skali całego 2022 r. rynek spodziewa się pięciu podwyżek i kontynuacji cyklu w 2023 r. (kolejnych 2). Skutkuje to presją na krótki koniec amerykańskiej krzywej. Z kolei marsz w górę rentowności na papierach długoterminowych został zatrzymany i krzywa wypłaszczyła się do niespełna 60 pb., co można odczytywać jako obawy o negatywne skutki spodziewanych działań. Zaskakująco wysoka inflacja w strefie euro zdaje się także przybliżać moment zacieśnienia polityki pieniężnej przez RZ ECB – rynek wycenia, że pierwsza podwyżka mogłaby nastąpić już we wrześniu, a druga miesiąc później. W efekcie główne banki centralne mogą zakończyć erę taniego pieniądza. W takim otoczeniu indeks obligacji skarbowych (FTSE Government Bond Index) stracił w styczniu 1,5%. Niewiele lepiej zachowały się obligacje inflacyjne, choć również i ta klasa aktywów uległa przecenie (-1,2%). Gorzej natomiast performowały aktywa bardziej ryzykowne: obligacje wysokodochowe straciły 2,5% (przy czym amerykańskie 2,9%, a europejskie 1,4%), a obligacje rynków wschodzących w twardej walucie 2,7%. Przed przeceną uchroniły się tylko obligacje zmiennokuponowe z ratingiem inwestycyjnym. 

 

Wydaje się, że krajowy rynek długu w znacznym stopniu wycenił już cykl podwyżek stóp procentowych. Mimo to, werbalne wskazanie Prezesa NBP o tym, że będzie przekonywał członków RPP do silniejszego niż spodziewa się rynek zacieśnienia polityki pieniężnej, przyczyniło się do przeceny obligacji i zwiększenia oczekiwań co do skali podwyżek stóp o ok. 50 pb. Czynnik ten osłabił papiery z krótkiego końca, który po początkowym mocnym otwarciu roku powrócił w rejon 3,6%. Z kolei obligacje 10-letnie zakończyły styczeń z rentownością w rejonie 4,1%. Lepiej natomiast zachowywały się obligacje zmiennokuponowe serii WZ.

Ciekawie wyglądają statystyki dot. struktury rynku. Udział inwestorów zagranicznych w krajowym rynku SPW wynosi zaledwie 15,2%, czyli rejony poziomów z czasów tuż po upadku Lehman Brothers. Mając na uwadze, że prawdopodobnie cykl podwyżek stóp procentowych w Polsce zakończy się wcześniej niż na np. rynkach bazowych to niewykluczone, że przyciągnie to tą grupę inwestorów. Obok inwestorów zagranicznych, również banki zmniejszyły swój udział. Natomiast wzrost zaangażowania w obligacje skarbowe nastąpił w funduszach inwestycyjnych (zmagały się one z odpływami aktywów, a wzrost zaangażowania był dość równomiernie rozłożony pomiędzy obligacje stało i zmiennokuponowe), zakładach ubezpieczeniowych oraz instytucjach rządowych i samorządowych. W tej ostatniej grupie wzrost zaangażowania wyniósł blisko 10 mld PLN (+16% m/m) – głównie w obligacje OK0724, co częściowo wynikało z zasilenia funduszy (np. Funduszu Reprywatyzacji 3 mld zł).

Od początku roku widoczna jest duża zmienność. Sygnały płynące z RPP i kandydatów na członków Rady mają „jastrzębi” charakter i osłabiają krótki koniec krzywej. Rynek wycenił już duży ruch stóp w górę. Wydaje się, że czynnikiem który może zmienić skalę podwyżek stóp procentowych mogą być skutki nadmiernie wysokiej inflacji i pierwsze efekty „Polskiego Ładu”, co osłabiać może wskaźniki popytowe. Dodatkowo stawka WIBOR rośnie szybciej, niż stopy procentowe, przez co obciążenia dla kredytobiorców mogą być szybciej bardziej odczuwalne, co również może oddziaływać w kierunku pogorszenia koniunktury.

W kontekście sytuacji na rynku obligacji korporacyjnych na uwagę zwraca silny popyt na rynku pierwotnym widoczny przez pryzmat np. oferty Kruka – nie tylko dla inwestorów instytucjonalnych, ale także detalicznych. Ponadto wysoki popyt zaobserwować można było na emisjach deweloperów. Wysokie stawki WIBOR powodują, że obligacje korporacyjne na zmiennej stopie są atrakcyjne. Spodziewamy się, kontynuacji przetasowań w portfelach funduszy w kierunku zwiększenia zaangażowania w instrumenty, których rentowność jest oparta na stawkach WIBOR. Obok obligacji korporacyjnych poszukiwane są także listy zastawne